Structure des taux et croissance optimale

La croissance du PIB atteint son potentiel optimal quand l’inflation sous-jacente est contenue dans la bande de 1,0 à 1,5 % avec un rendement réel du 10 ans qui fluctue entre 2 et 3 %  correspondant à un placement sans risque. Dans ces conditions, le 10 ans devrait fluctuer entre 3,5 et 4,5 %, c’est à dire autour de 4,0 % (avec + ou – 50 points de base) car l’augmentation des bénéfices de 5 à 7 % pousse toujours les taux vers le haut. Il est difficile de maintenir cette situation optimale durablement car les risques inflationnistes sont élevés : l’inflation est partie au milieu des années 60 pour culminer en 1980. Il a fallu une vingtaine d’années pour rétablir une situation optimale !

Quand une banque centrale relève son taux de base pour lutter contre l’inflation, le 10 ans devient une valeur refuge et son rendement réel augmente : il est alors supérieur à 3 %, ce qui signifie que les capitaux abandonnent les actions (l’investissement productif dans les entreprises) pour des obligations publiques, ce qui n’est pas créateur de richesse. Inversement, en période inflationniste, normale ou excessive, le rendement réel du 10 ans fluctue entre 2 et 3 % : les capitaux s’investissent en actions plus rémunératrices que les obligations publiques, c’est à dire dans les entreprises qui créent des richesses, ce qui favorise la croissance.

La lutte contre l’inflation est donc primordiale. Quand l’inflation est contenue dans ces limites, l’investissement productif (en actions) est rentable, sinon, les capitaux vont vers l’obligataire public quand la politique monétaire est désinflationniste.

Le taux optimal de croissance réelle (déflatée) du PIB est de 3,5 %, résultant de l’addition des gains de productivité de 2,5 % et de l’augmentation de la population de 1 % sur la longue période. Avec une inflation sous-jacente de 1 à 1,5 %, la croissance nominale fluctue alors entre 4,5 et 5,0 %. La croissance est donc bien optimale quand le taux de croissance du PIB nominal (de 4,5 à 5,0 %) est supérieur au rendement nominal du 10 ans qui est aux alentours de 4,0 %. C’est ce qui s’est produit dans les années 60 et 70, mais avec un dérapage inflationniste non maîtrisé dans les années 70. Ensuite, pour lutter contre l’inflation, la Fed a augmenté ses taux, ce qui n’a pas favorisé la croissance (l’investissement productif en actions) mais les placements obligataires publics dont la rentabilité a été très forte dans les années 80 et 90.

Le rendement des investissements en actions doit être évalué par l’inverse du PER : pour un PER critique de 20, l’EPR est de 5 %. Théoriquement, les marchés actions sont autorégulés : si les cours augmentent trop, les rendements baissent. Pour un PER de 25, l’EPR est de 4 % : l’investissement n’est plus rentable quand sa rentabilité est faible.

L’optimum économique est assuré autour de ces taux de 4 et 5 %. Tout écart par rapport aux normes provoque un déséquilibre qui se propage sur les autres marchés.

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Le taux nominal de croissance du PIB a été supérieur à 5 % du 3° trimestre 2003 au dernier trimestre 2006, ce qui correspondait à une croissance réelle forte, mais la situation s’est inversée depuis le 1° janvier 2007 : le taux nominal de croissance du PIB au 1° trimestre est de 4,65 % (d’une année sur l’autre) pour un rendement du 10 ans qui est maintenant de 5 %. La situation actuelle, avec une croissance zéro au 2° trimestre par rapport au précédent, soit de 4 % en taux nominal d’une année sur l’autre, désinflationniste, n’est pas favorable à la croissance qui décroît.

La croissance optimale sera durable à l’avenir si l’inflation est contenue dans la bande de 1,0 à 1,5 %. Les taux du 10 ans reviendront alors dans la norme autour de 4,0 %.

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L’inflation est partie au milieu des années 60 pour culminer en 1980. Il a fallu une vingtaine d’années pour rétablir une situation optimale, la croissance est donc bien optimale quand le taux de croissance du PIB nominal (4,5 à 5,0 %) est supérieur au rendement nominal du 10 ans qui est aux alentours de 4,0 %,

Figure 1 mise à jour : 

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Le rendement réel du 10 ans fluctue entre 2 et 3 % dans les années 60 et 70, puis il est supérieur à 3 % pendant deux décennies,

Figure 2 :

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Le taux de croissance du PIB nominal est supérieur au rendement nominal du 10 ans dans les années 60 et 70, et inversement par la suite,

Figure 3 :

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Dans les années 60 et 70, le taux nominal de croissance était supérieur au rendement du 10 ans de 3 points en moyenne,

Figure 4 :

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Dans les années 80 et 90, le taux nominal de croissance était inférieur au rendement du 10 ans,

Figure 5 :

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Théoriquement, les marchés actions sont autorégulés : actuellement, le PER n’est pas trop élevé car les bénéfices sont exceptionnellement élevés,

Figure 6 :

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Le rendement des investissements en actions doit être évalué par l’inverse du PER : actuellement, l’investissement en actions est encore plus rentable qu’en obligations,

Figure 7 :
 
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Ce billet a été publié le 18/06/2007 sur le site de l’Institut Turgot, mais mon blog a été supprimé fin juillet sans mon accord et sans préavis par Guy Millière et ses collaborateurs.

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